天齐锂业

今天传出新闻说，中国的天齐锂业想收购智利的锂矿公司SQM，大概只收购24%的股份，出价43亿美元。

从这件事倒是能看出中国对新能源这件事的执着，我们必须尽快能源独立才行。

但是，这样一个收购案，我们怎么判断它值不值得搞？风险在哪里呢？我用这个案子为例，讲一讲做收购套利时应该注意的事。

任何一个收购案，我们拿过来第一件事是看几个重要元素：

我一个个给你解释。

① 收购意向

如果把收购看成是结婚的话，那收购意向就分成3个阶段：说媒、正式提亲、订婚。

如果只是提出一个收购意向，还是双方协商的阶段，成功可能性就比较低。像天齐锂业这个案子，只是传闻阶段，还没有官方声明。

而正式提亲就相当于收购方发表了声明，说我要收购谁。但有时这种声明是“不具有约束性”的（non-binding），也就是说我可以随时反悔。这种成功的可能性稍微高了一丢丢。

订婚就不一样了，收购方要拿出诚意来，把违约金拍在桌子上说，老子就是要娶你。这时双方早就情投意合达成协议了，接下来一定是夫妻一条心，筹备正式结婚的事了。这种情况结婚的成功率是最高的，但也不排除中途出现意外，比如父母反对、情敌插足、新郎意外破产、新娘被发现财报是整容过的……等等。

② 收购比例、收购价、溢价率

这是收购案的最重要的几个参数，就好像你娶媳妇要知道彩礼给多少一样。就拿天齐锂业这事来说，花43亿美元买下SQM 24%的股份，意味着给了SQM约179亿美元的估值，比它现在的市值148亿美元高出22%。所以叫溢价22%收购。

③ 收购方式

收购方式主要分两种：现金收购和股票收购，当然有时也是两个一起。现金收购当然显得更有诚意，确定性高。一手交钱，一手交人。而股票收购相当于说，我要娶你，我家冰箱给你用，我家电视给你看，我家床给你睡，答应我吧。

所以股票收购就面临一个很重要的问题——你们家家具贬值了怎么办？我又不能拿去卖了。

我们作为投资者，持有收购方的股票，被收购后，我们账户里的股票会变成收购方的股票，那我们就要衡量一下收购方股票值多少钱了，如果在收购期间他股价跌了，我们可能还要亏。

天齐锂业收购SQM这个事，目前还没有具体细节，所以暂且不提。

④ 监管

两个人结婚从来都不是两个人的事，而是两家人的事。所以并购双方也得看双方家长的脸色——监管。

比如天齐锂业想收购SQM，这是中国和智利两个国家的事，甚至智利的背后还可能站着美国，非常复杂。目前智利政府是明确表示了要阻止这门婚事，借口是一旦收购，中国在获取战略资源上会“占据不公平的优势，从而扭曲全球锂市场”，让反垄断部门开展调查。然后中国贸易代表表示智利政府被其他国家游说了（lobbied）。

总之从监管角度看，这笔收购风险很大，不确定性太高。这也就是为什么SQM股价只象征性地涨了一点点，距离22%的溢价还差很远。

⑤ 预期时间

还是用昨天的例子，奔驰出12块收购10块钱的宝马，消息公布后宝马价格涨到11.5块。为什么没直接到12呢？两个原因，一个是因为案子的不确定性，未必真的能成功，还有一个是因为，从公布消息到成功收购还有一个期限。如果预期时间是2年的话，我们还要考虑把钱放进去2年的时间价值。

如果预期时间特别长，市场价格和收购价会有比较大的距离，随着时间逐渐推移，完结日期越来越近，这个距离也会逐渐缩小。

⑥ 资金来源

除了像苹果这种土豪公司，账上随时趴着几千亿美元，想收购谁直接几卡车现金拉过去。大多数公司要收购别人都需要融资，要么贷款，要么增发股票。

增发股票这种事在美股是过街老鼠人人喊打的，所以公司需要钱一般会选择贷款。所以，能不能借到钱当彩礼，也是很重要的一个评估项。如果一个人哭着喊着要娶你，却根本拿不出钱来，也没人愿意借给他，你愿意嫁吗？愿意的话那祝福你遇到真爱。

资本市场不相信眼泪，如果没有靠谱的资金来源，市场不会买账的。天齐锂业这次的收购，有外媒报道说是准备从香港搞10亿美元贷款，背后还有中信集团和金沙江创投负责对接资金。我觉得中国这边是不差钱的，毕竟是战略资源收购，举全国之力也得支持。不过有一点不确定的是，金沙江创投目前还不确定是会给天齐锂业提供资金，还是想掏一笔钱出来自己收购SQM。这就给整件事又增加了一些不确定性。

⑦ 其他必备条件

收购这种事，至少需要双方的管理层和股东的同意，尤其是股东，需要投票通过，否则事情就直接泡汤。所以我们必须密切关注每一次的股东大会投票结果，甚至还需要分析一下大股东的喜好。

比如，如果大股东是机构投资者，比如PE投资人，他的目标就是把公司做大后卖掉，那只要价格合适，他一定会同意。但是，如果大股东是战略持股，比如阿里收购盒马生鲜，线下新零售刚刚开始，那是给多少钱也不会卖的。又或者，被收购方股价持续低迷很久了，股东们等得快绝望了，这时忽然有人要溢价20%收购，那这个人简直就是骑白马的蝙蝠侠，股东们巴不得给他打个折快点全拿走。

还有一些其他硬性条件，是因案子而异的，比如：

天齐锂业这个案子也有一个必备条件，要考虑一个第三者——NTR。

这个NTR是SQM的大股东，占30%股份。因为一些监管规定，他在明年3月之前必须把SQM的股份卖掉。所以这次天齐锂业等于是从NTR手里买SQM的股份。如果真的是这样，等于是场外大宗交易，基本没小散什么事了。

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到这里为止，你大体知道该如何看待一个并购案了，就像你跟一个人相亲，大概知道要看哪些条件，警惕哪些风险。

但是，世界之大什么鸟都有，有些人不能用既定标准去看待，每个案子也有自己的出其不意。我找了几个过去《薅资本主义羊毛》专栏做过的真实案例，有成功的也有失败的，让你更近距离感受一下并购案的真实面貌。（留到下次）

昨天的《薅羊毛姿势全科普》里讲了5种特殊事件：收购、回购、私有化、清算、业务分拆。今天算是把收购详细讲了一下，后面陆续讲其他的。

我写起系列科普文也是蛮认真的吧？是不是比写段子更有魅力？

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研究完赣锋锂业，再来看看他的兄弟天齐锂业。还是从好公司、好估值和好时机三个角度来看。其实这两个股价表现长期来看差不太多，关键还是看你是否看好新能源汽车，是否看好下游的锂资源企业。

（一）好公司

1. 好行业

新能源汽车属于新兴行业，目前行业还处于长景气周期的初期。锂业处于新能源汽车行业上游，确定性较高（相比中下游）。

2．主要业务

公司是国内最大的锂电新能源核心材料供应商，国内锂行业中技术领先、综合竞争力较强的龙头企业，全球最大的矿石提锂生产商。

3．创始人与愿景

创始人：蒋卫平。

change the world with lithium——世界因锂而精彩！

4．历史成长性

收入和利润前几年都很困难，14年开始爆发式增长。分析师预测18年利润增长有所下滑，但将维持较高速度增长。

股权激励计划给的利润要求很低啊，现在都远远超出了。

5．门槛：毛利率

13年是怎么个情况？为什么毛利率比赣锋高那么多？毛利也太高了吧，能保持吗？

现在还回答不了，后续解答。

6．十大流通股东

最新的十大流通股东显示，社保、证金、保险、基金应有尽有啊。而且前海人寿的姚老板刚刚买入，他那么看好新能源汽车，不可能只买几百万股。

前天写的文章还没发，就开始暴涨，姚老板真是牛。

（二）好估值

未来预计保持较高速度增长，2017预期PE28倍，2018预期PE23倍，较便宜。

PE波动较大，现在的估值算中等水平吧，2017年初的估值那低，为什么？（随着市值的增大，PE可能会下行，历史PE仅作参考）。

2017年其他高管有小量减持，实际控制人蒋卫平除2015年5月少量减持外，最近没有减持公司股份。

（三）好时机

跌破年线的机会几年才出现一次，15年和17年都出现过，今年还会出现？不太可能吧。

关注：估值水平（PE）、交易量和K线走势、消息面：新能源汽车政策和锂资源价格

2010年上市以来，天齐锂业（002466.SZ）凭借成功的资本运作和风险管控能力频频出手，几年间，已经成功控股了行业上游优势锂资源，成为国内最具国际竞争力的领军企业。

市值从上市之初的40亿元猛增至最高的800亿。营业收入从2010年不到3亿元快速增长至2016年39亿元，年净利润从不到4000万飙涨至15亿元。

“苦日子”正在因新能源汽车产业的爆发而成为过去，站在风口的天齐锂业又将如何乘风破浪？

深耕锂行业

射洪锂盐厂让天齐锂业成为一家有“锂”可依的企业。

天齐锂业与射洪有着不可割裂的渊源。射洪工厂起初是一个县属国企，由于彼时生产成本高企、市场竞争激烈等一系列原因，导致企业陷入亏损泥沼，最终因经营不善而濒临破产。

直到2004年，蒋卫平控股的天齐集团出现，才令射洪工厂的危机出现转机。

面对一个负净资产的国企，一个前景不明的行业，蒋卫平仍充满信心，最终选择将其收购。“我是理工科出身，在研究元素周期表中的锂元素后,认为它前景广阔”。

最终，天齐集团通过与政府的谈判整体并购了射洪锂盐厂。

在接受《英才》记者专访时，蒋卫平不止一次强调着商人与企业家的区别。企业家敢于在企业危机的时刻挺身而出且洞悉未来，也正是他敢于冒险并具有超前胆识的作风，为天齐锂业日后的置之死地而后生埋下了伏笔。

由于蒋卫平是一个机械迷，射洪工厂在其手中很快升级了设备，大幅提高了自动化程度，提高了劳动生产率，加上管理方式的转变，员工人心稳定，积极性高涨，全方位的改革和泰利森高品质锂精矿持续稳定供应，使得射洪工厂在2006年开始走上盈利之路。

正是从收购射洪工厂开始，蒋卫平开始了在锂行业的深耕。

蒋卫平在采访中表示，收购射洪工厂是天齐锂业成长历程中最具影响意义的事件之一。毫无疑问，射洪锂盐厂让天齐锂业成为一家有“锂”可依的企业。

资本收购

通过占据行业最上游优质资源大幅提升了公司在行业中的话语权。

收购射洪锂盐厂后的平稳过度以及企业的扭亏为盈坚定了蒋卫平在行业深耕的决心，作为民营企业，资金瓶颈如何解决？这一问题牵制着天齐锂业拓展产业链的能力。

为了破除资金限制，天齐锂业选择上市。2010年，天齐锂业在深交所中小板上市。蒋卫平直言，国家对新能源汽车产业的支持令天齐锂业从“个体户”转变为上市公众公司。也因此令困扰天齐锂业发展的资金瓶颈得以打破。初入资本市场的天齐锂业年营收3亿元，净利润不足4000万元。

有了资本的“撑腰”，天齐锂业扩张的脚步逐步加快。在锂行业，最上游的锂矿资源是行业发展的源泉。全球锂行业中的“三湖一矿”正是上游资源的执牛耳者。其中的“一矿”——澳洲泰利森拥有的格林布什锂辉石矿更是供应了原来国内市场中90%以上的锂矿。

“受制于人”是国内锂行业当初面临的严重问题。新能源汽车是国家战略发展的重点产业，行业最上游如果依然“受制于人”，后果可想而知。在爱国情怀和企业谋发展的本能驱使下，一举奠定天齐锂业国际锂行业巨头地位的“泰利森收购案”就此拉开序幕。

蒋卫平最初的想法是逐步对泰利森进行收购，最终实现控股。但是，由于外资巨头的强势进入，原计划被打乱，对泰利森收购的时间变得尤为紧迫。留给蒋卫平和天齐锂业的时间只有短短的3个月，而收购资金还差30亿。一向谨慎的蒋卫平坚定认为这是不可多得的机遇，尽管成功对面就潜伏着巨大的危机。

为了提高拦截性收购成功的概率，一切运作都需要严格保密，而天齐锂业作为上市公司有其对外投资审核程序和信息披露的要求，无法保证保密性，且在短时间内实现30亿资金的筹措难度很大。为了保密和节省运作时间，蒋卫平决定由其控制的天齐集团对泰利森展开收购，待收购完成后以成本加合理费用的形式将泰利森注入天齐锂业。为筹措资金，蒋卫平显示出了一名爱国企业家的担当与责任感，将个人所有资产进行了抵押。“其实就是为了收购泰利森倾尽自己及家庭几十年努力获得的所有”，蒋卫平回忆道。

除此之外，蒋卫平也得到了中投公司以及工商银行等机构的支持，泰利森最终被成功收购。收购之后，天齐锂业通过定增收购了泰利森母公司文菲尔德51%的权益，实现了对泰利森的控制。

一系列的资本运作不仅令天齐锂业赢得了资源争夺战中的胜利，结束了优质锂矿资源被外国人控制的窘境，更通过占据行业最上游优质资源大幅提升了公司在行业中的话语权。这不仅是天齐锂业的行业战役，更令中国锂行业不再受制于人。

产业链延伸

上游、中游的强势出击令天齐锂业在行业中的竞争力愈加稳固。

在成功收购泰利森之后，蒋卫平继续着夯实上游的脚步，2014年，天齐锂业通过竞拍的方式收购了西藏日喀则扎布耶锂业高科技有限公司20％的股权。

根据公开资料显示，西藏日喀则扎布耶锂业高科技有限公司拥有目前世界上唯一的以天然碳酸锂形式存在的扎布耶盐湖的开采权，其锂资源量达数百万吨，为全球品质最佳盐湖资源之一。

除此之外，天齐锂业的全资子公司天齐盛合还拥有亚洲最大的呷基卡锂辉石矿区西矿段——雅江县措拉锂辉石矿开采权，根据当前探明情况，该矿段储量折合氧化锂达20余万吨。

在占据了多处优质资源的同时，天齐锂业的触角也开始向中游延展。天齐锂业几乎以1年1次的频率在资本市场出手。2015年4月，天齐锂业完成了对银河锂业国际公司100％股权的收购，间接取得其旗下张家港生产基地1.7万吨电池级碳酸锂生产线，该生产线是全球首条全自动电池级碳酸锂生产线。

上游、中游的强势出击令天齐锂业在行业中的竞争力愈加稳固。